一、案情简介

2021年8月，甲公司组织B轮股权融资，王某等人共投资8000万元与广州某基金管理公司（下称“基金管理公司”）共同设立乙合伙企业（股权基金公司），基金管理公司为乙合伙企业的执行事务合伙人，王某等人为乙合伙企业的有限合伙人，乙合伙企业通过增资扩股方式认购甲公司部分股权，乙合伙企业作为B轮投资人与甲公司签订了《投资协议》，并实缴了投资款。

《投资协议》包含股权回购条款，且针对不同阶段投资人设置了不同的回购触发条件

（一）B轮投资人回购权

如果发生以下任一情形，则B轮投资人有权要求甲公司和/或创始人股东（“回购义务人”）共同连带回购其届时所持有的部分或全部甲公司股权，甲公司其他股东应予以配合：

（a）截至2025年6月30日，甲公司仍未能完成合格IPO（即合格的首次公开发行）；

（b）公司实现合格的首次公开发行之前，创始人股东或公司发生对B轮交易文件的重大违约行为；

（c）公司业务有关的任何重要执照被吊销或撤销，从而导致公司的主营业务无法开展，致使司实现合格的首次公开发行存在实质性障碍；

（d）公司委任的会计师事务所无法就公司财务情况出具无保留意见审计报告

（e）创始人股东实施欺诈、故意侵害公司或其他股东利益的违法行为；

（f）任何其他投资人/股东要求回购股权时。

（二）天使轮和A轮投资人回购权

对天使轮和A轮投资人而言，其有权要求创始人股东和/或甲公司回购股权的情形之一均包含以下情形：甲公司未能于2024 年1月31 日之前实现合格的首次公开发行或被整体并购。

（三）回购价款和管辖条款

回购价款：按投资人实缴本金加计每年8%的收益率计算。

争议解决：协议履行中产生的任何纠纷，均应提交仲裁解决。

2024年1月31日，甲公司未实现合格的首次公开发行或被整体并购，且甲公司持续性的研发投入，并无明显的业务营收增长。但是在公开的裁判文书网中未查询到甲公司存在股权回购类诉讼案件，同时甲公司的股东也未发生变更。

2024年4月，王某等人投资甲公司近三年，鉴于甲公司的经营现状，无法顺利完成IPO上市，王某等认为其投资款8000万元面临极大风险，《投资协议》中约定的股权回购条件已经成就，应立即要求甲公司及其创始股东承担连带责任回购全部股权，但基金管理公司坚持认为无证据证明回购条件已经成就，不愿意配合以乙合伙企业（股权基金公司）的名义提起股权回购之诉。

二、案件疑难点

（一）《投资协议》股权回购条款的法律效力问题

股权投资协议中往往约定投资者保护条款，在实践中俗称的“对赌协议”,又称估值调整协议，是指投资方与融资方在达成股权性融资协议时，为解决交易双方对目标公司未来发展的不确定性、信息不对称以及代理成本而设计的包含了股权回购、业绩目标金钱补偿等对未来目标公司的估值进行调整的协议。

从订立“对赌协议”的主体来看，“对赌协议”主要存在以下几种形式：投资方与目标公司股东或实际控制人对赌；投资方与目标公司对赌；以及投资方与目标公司股东及目标公司共同对赌等。

律师在办理“对赌协议”纠纷案件时，不仅应当适用《合同法》的相关规定，还应当适用《公司法》的相关规定；既要坚持鼓励投资方对实体企业特别是科技创新企业投资原则，从而在一定程度上缓解企业融资难问题，又要贯彻资本维持原则和保护债权人合法权益原则，依法平衡投资方、公司债权人、公司之间的利益。对于投资方与目标公司的股东或者实际控制人订立的“对赌协议”,如无其他无效事由，认定有效并支持实际履行，实践中并无争议。但投资方与目标公司订立的“对赌协议”是否有效以及能否实际履行，存在争议。司法实践中，各级法院判决认定依据和裁判观点也各不相同。

根据《全国法院民商事审判工作会议纪要》（简称“《九民会议纪要》”）第5条【与目标公司“对赌”】，投资方与目标公司订立的“对赌协议”在不存在法定无效事由的情况下，目标公司仅以存在股权回购或者金钱补偿约定为由，主张“对赌协议”无效的，人民法院不予支持。但投资方主张实际履行的，人民法院应当审查是否符合《公司法》关于“股东不得抽逃出资”及股份回购的强制性规定，判决是否支持其诉讼请求。投资方请求目标公司回购股权的，人民法院应当依据《公司法》第35条关于“股东不得抽逃出资”或者第142条关于股份回购的强制性规定进行审查。经审查，目标公司未完成减资程序的，人民法院应当驳回其诉讼请求。

根据上述规定，笔者认为投资人与目标公司签订的股权回购条款一般会认定有效，但能否实际履行，要审查是否符合《公司法》相关具体规定。结合到本案，《投资协议》既约定了目标公司的股权回购义务，也约定了创始人股东的回购义务。目标公司的回购义务可能存在履行障碍，但不影响创始股东的回购义务的履行，创始人股东应当承担股权回购条款约定的回购责任。

（二）投资人主张股权回购请求权的条件是否成就？

笔者认为，判断是否触发股权回购条款，除了依据《投资协议》对应的具体条款，在形式上严格审查，还应考察目标公司经营发展的现状，包括财务数据指标、创始人股东的经营管理表现、其他投资人对于目标公司的认可度等因素进行综合评估。当然，此种实质判断需以客观证据为基础，避免陷入主观臆断的困境。

不满足股权回购的触发条件：就本案而言，按照《投资协议》的约定，甲公司及其股东触发股权回购的情形（a）为：截至2025年6月30日，甲公司仍未能完成合格IPO（即合格的首次公开发行）。因此，投资人若在2024年5月以目标公司未完成合格IPO要求目标公司回购股权，提起诉讼，时间上不满足股权回购的触发条件。

触发情形未发现：至于《投资协议》中约定的触发股权回购的（b）（c）（d）（e）四种情形，因王某等投资人没有参与甲公司日常经营管理，无法发现和知晓创始股东或甲公司是否具有该四种违约行为。

关键突破口：最后，只剩下触发股权回购情形（f）：任何其他投资人/股东要求回购股权时。笔者认为，结合A轮投资人的股权回购条款，从有利于投资人的角度论证，只有该种股权回购触发情形最有可能出现，是本案提起诉讼的关键突破口。

对于“任何其他投资人/股东要求回购股权”这一回购条件，笔者理解为只要任何其他股东包括A轮投资人/股东要求回购股权的，B轮投资人同样有权要求回购股权。

理由是：

（1）从合同条款文义理解，“任何其他投资人/股东要求回购股权”并未限制要求回购股权的行使方式，既包括提起诉讼、申请仲裁，也包括向目标公司及创始股东发送要求回购股权的书面通知、口头表示要求回购股权等；

（2）从缔结条款目的来看，“任何其他投资人/股东要求回购股权”是甲公司基于保护投资人回售权的兜底条款，事实上包含了“只要有任何其他投资人提出回购股权的要求，任何其他股东均可据此提出回购股权的要求”的回购承诺，此种解释符合所有投资人的共识和目的，才能使这一回购条件具有实质意义。

但申请仲裁、书面通知、口头要求、回购股权内部转让等要求回购股权的方式不具有公开性，当某一投资人向甲公司发出回购股权的通知后，甲公司出于自身利益将千方百计对外隐瞒，其他投资人难以获知该投资人要求目标公司回购的信息据此要求回购股权。

尽管投资人委托笔者代理本案时并没有掌握实质性的证据证明A轮投资人或者其他的股东曾向甲公司要求回购股权。但是甲公司在2024年1月31日前未完成合格IPO上市，已经对天使轮投资人和A 轮投资人构成违约触发回购条款。基于此，我方有合理理由怀疑：既然回购条件已触发，相关权利人（天使轮或A轮投资人）很可能已提出回购要求。B轮投资协议中约定的“任何其他投资人要求回购”（第六种情形）这一回购条件，应视为已经成就。

（三）王某等投资人是否具有股权回购请求权

王某等人仅为与甲方签订《投资协议》的乙合伙企业的有限合伙人，但并非与甲公司签订《投资协议》的主体，在基金管理公司不愿意配合投资人提起诉讼的情况下，其能否以自己的名义直接主张权利，即原告主体是否适格，成为程序上的关键障碍。

对此，笔者认为王某等人具备适格原告资格。根据《中华人民共和国合伙企业法》第六十八条第七项规定，有限合伙人不执行合伙事务，不得对外代表有限合伙企业。有限合伙人的下列行为，不视为执行合伙事务：执行事务合伙人怠于行使权利时，督促其行使权利或者为了本企业的利益以自己的名义提起诉讼。在本案中，基金管理公司明确拒绝行使回购请求权，已构成“怠于行使权利”。王某等人为了乙合伙企业的利益，有权以自己的名义提起诉讼，即“有限合伙人派生诉讼”，类似于公司法上的“股东派生诉讼”。

因此，王某等人以自己的名义提起股权回购之诉，于法有据，主体适格。

（四）王某等人主张股权回购请求权应选择仲裁还是诉讼途径

笔者认为，律师作为王某等人提起股权回购权主张的代理人，应综合判断选择实现股权回购请求权更有利的方式。

《投资协议》明确约定了发生争议的仲裁管辖条款，王某等人作为乙合伙企业的有限合伙人是否受该仲裁条款的约束？

大部分观点认为“有限合伙人派生诉讼”受该仲裁条款的管辖，理由为：

有限合伙人以自己的名义代表合伙企业向合同相对人主张权利，属于派生诉讼。有限合伙人系代表合伙企业行使诉讼权利，其权利基础仍是合伙企业基于《投资协议》与相对方之间的基础法律关系，有限合伙人本身对甲公司及其创始人股东并不享有诉求和具有诉的利益，其主张权利的成果最终仍将归于合伙企业，因此有限合伙人代表合伙企业主张权利，所享有的权利义务与其所代表的合伙企业应相一致。若有限合伙人提起代表诉讼即可以排除仲裁条款的适用，则可能致使合伙企业交易相对方无法对交易前景及争议解决途径形成合理预期，导致产生有限合伙人通过提起诉讼以规避仲裁条款适用的情形，对合伙企业交易相对方的程序利益造成损害，亦与《仲裁法》的精神及相关规定不符。

也有部分观点认为“有限合伙人派生诉讼”不受该仲裁条款的管辖，理由为：依据《仲裁法》的规定，当事人采用仲裁方式解决纠纷，应当双方自愿，达成仲裁协议。有限合伙人与目标公司、创始人股东之间并未签订仲裁协议，有限合伙人系根据《中华人民共和国合伙企业法》第六十八条第（七）项规定提起诉讼，不属于《最高人民法院关于适用〈中华人民共和国仲裁法〉若干问题的解释》第八条、第九条关于仲裁协议适用主体范围扩张的情形。从案件具体情况来看，审理事项可能涉及有限合伙人的权利基础、利益归属等问题，不能被仲裁协议约定事项所涵盖。因此，有限合伙人不受有限合伙企业与目标公司之间仲裁条款约束。

三、制定实现投资人目标的律师诉讼策略和路径

本律师团队经过全面研究案情，客观理性地给王某等投资人综合分析股权回购触发条件是否成就，律师团队认为无论通过仲裁还是诉讼，结果都存在极大不确定性，投资人请求事项不被支持的败诉风险较大。但王某等人依然坚决要求甲公司回购股权，律师团队最后决定通过“有限合伙人派生诉讼”的方式提起本案诉讼，要求甲公司和创始人股东履行股权回购义务，并在诉讼中采取财产保全措施冻结甲公司银行账户，期待通过以打促谈的方式与对方达成和解。

01、为王某等投资人作为诉讼原告当事人创造条件

《中华人民共和国合伙企业法》明确规定只有在执行事务合伙人怠于行使权利时，有限合伙人有权督促其行使权利或者为了本企业的利益以自己的名义提起诉讼。故王某等投资人需要有证据证明执行事务合伙人怠于行使权利。为此，律师团队指导王某等人向基金管理公司发出《通知函》，通知其根据指令，协助配合完成甲公司回购股权的全部工作，包括但不限于：向甲公司发出书面回购通知、与甲公司签署相关股权转让协议或减资协议等相关文件以及必要情况下可能涉及的诉讼或仲裁等事项；但是基金管理公司收到《通知函》后，未及时履行《通知函》中所述义务。至此，执行事务合伙人怠于行使权利的事实和证据已经具备，王某等人有了以合伙企业提起诉讼的基础。

02、放弃仲裁，选择诉讼路径

律师团队经过综合研判，由于王某等人并没有甲公司及其创始人股东触发股权回购条款的确切证据，如申请仲裁，存在以下风险：

需要在申请立案时向仲裁委缴纳60多万的仲裁费。

仲裁案件中保全效率较慢，需要仲裁委转交保全资料给法院，由法院进行保全，中间所花费的程序性时间较长。

仲裁仅约束合同双方当事人，对于当事人要求非常严格，以王某等投资人名义提起仲裁不一定获得受理。

但如果选择向法院提起诉讼，则有以下几种有利于当事人的地方：

可以直接选择在甲公司所在地提起诉讼，并同步申请财产保全，更加具有便利性。

若诉讼结果不利，王某等人可通过提起股东知情权等诉讼方式查询甲公司的情况，督促甲公司进行和解谈判。

最后，律师团队选择向法院提起诉讼。为了说服法院受理本案，律师团队进行了大量的研究，并制作了详细的案例检索报告，在律师的不懈努力和耐心沟通下，前后历时一个月，最终说服了甲公司住所地法院受理本案，同意王某等投资人作为原告起诉。

03、申请财产保全，冻结甲公司银行账户

立案后，律师团队立即申请财产保全，要求冻结甲公司多个银行账户，在经办律师通过现场、电话沟通等多种方式催促下，法官很快采取财产保全措施，冻结了甲公司多家银行账户。根据保全结果反馈的账户资金情况，并与甲公司自行提供的财务报表相关数据进行比较，我方发现其账户实际资金余额与报表记载存在显著差异。该情况客观上增强了我们在后续谈判中的主动性，有效推动了甲公司就股权回购事宜与我方展开实质性协商。

04、执行“以打促谈”策略，最终实现超额和解

律师团队制定了明确的“以打促谈”策略。其核心在于，即便诉讼请求未获法院支持，王某等投资人采取的系列法律行动本身亦能为谈判创造有利条件，迫使甲公司为解决上市障碍而主动协商。

虽然该案最终因管辖权问题被法院驳回，但前期通过起诉送达、财产保全（冻结银行账户）等举措，已对甲公司形成实质性压力。同时，律师团队精准把握了甲公司计划申报上市必须清理对赌回购条款的监管要求与时间窗口，为甲公司与王某等投资人不谈判打下了坚实的基础。

经多轮专业谈判，各方于2025年6月达成和解。最终律师团队不仅完全实现了王某等投资人的本金回购诉求，还额外为投资人争取到了近千万元的收益，并一揽子解除了基金管理公司后续的管理费及超额收益提成。

结束语

在本案代理过程中，律师团队围绕诉讼目标，熟练运用法律的专业知识和程序的规则，没有拘泥于某一种形式，灵活选择了实现委托人利益最大化的路径。将诉讼策略和非诉讼技巧融合兼用，体现了律师团队驾驭疑难案件的超高的法律技术，取得了完美的办案效果。

经办律师

朱海花

炜衡广州高级合伙人

超过15年的专业法律实务经验

专业领域：房地产与建设工程法务、股权投融资架构与争议解决、金融产品投资纠纷等专业领域，尤其在股权回购、对赌协议履行、投资人权益保护等方面具备深厚的理论素养与丰富的实战经验

朱律师曾成功代理各类诉讼与非诉讼案件百余件，善于将诉讼策略与非诉谈判技巧有机结合，在复杂商事纠纷中为客户提供清晰、务实且具有操作性的解决方案。朱律师以严谨细致、响应迅速、执行力强著称，始终以客户利益为核心，致力于通过专业高效的法律服务，帮助客户实现商业目标与权益保障。